Cuando un empresario llega a firmar la venta de su empresa, lo natural es haber puesto toda la energía en negociar el precio, el earn-out y el calendario de pagos. Tiene sentido — son los números visibles del deal.
Pero el SPA, el Share Purchase Agreement, contiene una decena de cláusulas técnicas que muchos vendedores firman sin haber negociado con la misma atención. Y son justamente esas cláusulas las que determinan algo igual de importante: cuánto riesgo sigue siendo tuyo después de cobrar.
Una definición demasiado amplia de MAC puede darle al comprador una vía para intentar salirse de la operación tras el signing. Un materiality scrape mal negociado puede convertir reclamaciones pequeñas en un campo de minas. Una redacción imprecisa sobre tax covenants o knowledge qualifiers puede dejarte expuesto durante años.
En este artículo repasamos las 8 cláusulas más sensibles del SPA desde la perspectiva del vendedor, con la redacción típica que te protege y la que te expone, y la lógica de negociación de cada una.
El SPA define cuánto riesgo sigue siendo tuyo después de cobrar
El SPA es el contrato vinculante que formaliza la venta de las acciones o participaciones de tu empresa. Una vez firmado, ambas partes están obligadas legalmente a cumplir todos sus términos. Para entender el documento completo y sus secciones principales, hemos publicado una guía sobre qué es el SPA y cómo está estructurado.
Lo que pocos empresarios anticipan es que dentro del SPA hay un grupo de cláusulas técnicas — habitualmente redactadas en bloque por el abogado del comprador — que determinan el riesgo residual del vendedor durante meses o años después de cerrar la operación. Son las que regulan:
- En qué circunstancias el comprador puede salirse del deal entre la firma y el closing
- Qué reclamaciones puede presentar después del cierre y por cuánto importe
- Qué responsabilidades fiscales o jurídicas siguen siendo tuyas
- Qué se considera "tu conocimiento" del estado real de la empresa
Ninguna requiere cambiar el precio. Todas pueden cambiar cuánto del precio acabas conservando.
Las 8 cláusulas sensibles, una a una
Para cada cláusula hay una redacción típica que te protege y otra que te expone — ambas son habituales en el mercado, y cuál acaba en tu SPA depende casi por completo de cómo de bien las negocies en el draft. Selecciona cada cláusula en el panel y compara la redacción protectora y la arriesgada lado a lado:
01. Material Adverse Change (MAC)
Cláusula que permite al comprador retirarse o renegociar el deal si ocurren ciertos eventos adversos materiales entre la firma y el closing.
Riesgo para el vendedor
Una definición amplia es una vía abierta para que el comprador renegocie precio o abandone el deal con casi cualquier excusa entre firma y closing.
Redacción protectora
Constituye MAC exclusivamente la caída de facturación superior al X%, la pérdida del cliente A o B, o sentencia firme por importe superior a Y. No constituirán MAC los efectos de la economía general, el sector o las acciones del comprador.
Redacción arriesgada
Constituye MAC cualquier hecho, circunstancia o evento que tenga o pueda razonablemente tener un efecto material adverso en el negocio, operaciones, perspectivas o condición financiera de la Sociedad.
Cómo negociarla
Lista cerrada de eventos específicos, umbrales cuantitativos medibles y exclusión expresa de causas macroeconómicas o sectoriales.
02. Materiality Scrape
Cláusula que elimina los umbrales de materialidad incorporados en las declaraciones y garantías a efectos de cuantificar daños indemnizables.
Riesgo para el vendedor
Permite al comprador reclamar por asuntos menores que el lenguaje natural de las declaraciones había filtrado fuera del scope. Convierte reclamaciones pequeñas en un campo de minas.
Redacción protectora
Las declaraciones y garantías del vendedor mantendrán sus calificadores de materialidad y conocimiento a todos los efectos, incluido el cálculo de daños indemnizables.
Redacción arriesgada
A efectos del cálculo de daños indemnizables, todos los calificadores de materialidad, sustancialidad o conocimiento incluidos en las declaraciones y garantías se considerarán como no escritos.
Cómo negociarla
Si el comprador insiste, mitígalo exigiendo caps claros, baskets significativos y un importe mínimo por reclamación individual.
03. Reasonable Efforts / Best Efforts
Obligación del vendedor de usar esfuerzos razonables o máximos para cumplir tareas específicas: autorizaciones, condiciones precedentes, soporte a la transición post-closing.
Riesgo para el vendedor
“Best efforts” sin definir puede interpretarse como obligación de incurrir en costes extraordinarios o de litigar frente a terceros, más de lo que pensabas firmar.
Redacción protectora
El vendedor empleará esfuerzos comercialmente razonables, conforme a la práctica habitual del sector, sin obligación de incurrir en costes adicionales materiales ni de litigar frente a terceros.
Redacción arriesgada
El vendedor empleará sus mejores esfuerzos —best efforts— para [...]. Sin más definición ni exclusión de costes o acciones extraordinarias.
Cómo negociarla
Definir qué cuenta como “razonable” con ejemplos concretos y excluir explícitamente la obligación de costes desproporcionados o litigación.
04. Anti-Sandbagging / Sandbagging
Cláusula que determina si el comprador puede reclamar por incumplimientos de declaraciones que ya conocía antes del cierre.
Riesgo para el vendedor
Sin cláusula anti-sandbagging, el comprador puede usar información descubierta en la due diligence para reclamar después del cierre, aunque la conociera al firmar.
Redacción protectora — anti-sandbagging
El comprador no podrá presentar reclamación alguna por incumplimiento de declaraciones o garantías respecto a hechos que conocía o debía razonablemente conocer al closing, en particular los revelados durante la due diligence.
Redacción arriesgada — pro-sandbagging
El conocimiento previo del comprador no limitará en modo alguno su derecho a reclamar por incumplimientos de las declaraciones y garantías del vendedor.
Cómo negociarla
Incluir cláusula anti-sandbagging expresa que cubra específicamente el material entregado durante la due diligence y las divulgaciones del vendedor en los schedules.
05. Ordinary Course of Business
Obligación del vendedor de operar la empresa en el curso ordinario de los negocios entre firma y closing, sin decisiones que alteren el perfil de lo que el comprador está adquiriendo.
Riesgo para el vendedor
Sin definir bien, el comprador puede cuestionar decisiones operativas normales del día a día y bloquear el closing o reclamar por incumplimiento.
Redacción protectora
Operación en el curso ordinario consistente con la práctica de los últimos 12-24 meses. Se considerarán expresamente permitidas: contratación habitual, renegociación rutinaria de contratos con proveedores y decisiones comerciales por debajo de [umbral].
Redacción arriesgada
El vendedor operará la Sociedad en el curso ordinario de los negocios hasta el closing. Sin más definición, lista de excepciones ni umbrales.
Cómo negociarla
Combinar lista positiva de acciones permitidas, lista negativa de acciones que requieren consentimiento del comprador y umbrales económicos claros por encima de los cuales aplica el consentimiento.
06. Tax Covenants
Cláusula que define las obligaciones e indemnizaciones fiscales del vendedor respecto a los periodos anteriores al closing.
Riesgo para el vendedor
Redacciones amplias pueden asignar al vendedor responsabilidad ilimitada por toda contingencia fiscal histórica, incluso ejercicios prescritos o tributos que no corresponden.
Redacción protectora
El vendedor responde por contingencias fiscales relativas a los 4 ejercicios anteriores al closing no prescritos administrativamente, con un cap del X% del precio y plazo de supervivencia de 24 meses desde el closing.
Redacción arriesgada
El vendedor indemnizará al comprador, sin límite cuantitativo ni temporal, por todas las contingencias fiscales históricas de la Sociedad.
Cómo negociarla
Acotar periodo —ejercicios no prescritos—, importe —cap—, alcance —tipos de tributos cubiertos— y plazo de supervivencia desde el closing.
07. Knowledge Qualifier
Cláusula que define qué se considera “conocimiento del vendedor” a efectos de las declaraciones y garantías que se otorgan bajo el SPA.
Riesgo para el vendedor
Algunas redacciones incluyen “lo que el vendedor debería haber sabido” —constructive knowledge—, ampliando la responsabilidad a hechos no conocidos efectivamente al firmar.
Redacción protectora
Por “conocimiento del vendedor” se entiende el conocimiento efectivo —actual knowledge— de las siguientes personas a la fecha del SPA: CEO y CFO de la Sociedad. Se excluye expresamente cualquier forma de conocimiento constructivo.
Redacción arriesgada
Por “conocimiento del vendedor” se entiende el conocimiento real o el conocimiento que razonablemente debiera haber tenido en el curso normal del negocio —constructive knowledge
Cómo negociarla
Limitar a actual knowledge de personas nombradas concretamente y excluir expresamente el constructive knowledge, es decir, el “debería haber sabido”.
08. Entire Agreement Clause
Cláusula que establece que el SPA, sus schedules y los documentos definidos contienen el acuerdo completo entre las partes, anulando cualquier negociación, comunicación o promesa previa.
Riesgo para el vendedor
Cualquier promesa verbal, side letter no incluida o expectativa no documentada queda sin efecto. El riesgo no está en cómo se redacta, sino en lo que el vendedor olvida documentar.
Cómo protegerte
Antes de firmar, todo lo importante —promesas comerciales, comisiones del fundador, acuerdos de transición, side letters— debe aparecer expresamente en el SPA, en sus schedules o en un documento referenciado.
Error habitual
Confiar en promesas verbales del comprador hechas durante la negociación —un puesto para tu hijo, una comisión de transición, un earn-out flexible— y firmar el SPA sin haberlas documentado por escrito.
Cómo abordarla
Revisar exhaustivamente todos los acuerdos paralelos antes de firmar. Lo que no esté por escrito en el SPA o un anexo, no existe legalmente después del cierre.
Cómo abordar la negociación del SPA como vendedor
Más allá de cada cláusula concreta, hay una lógica general que un vendedor experimentado aplica al negociar el SPA:
- Pide el primer draft tú o tu asesor, no el comprador. Es habitual que el comprador proponga la primera redacción, pero quien escribe la primera versión ancla el documento. Pedir el draft no es agresivo: es estratégico.
- Las cláusulas técnicas se negocian en bloque, no aisladamente. MAC, materiality scrape, knowledge qualifier, sandbagging y tax covenants forman parte de un mismo paquete de riesgo. Cederlas una a una es perder negociación.
- Caps, baskets y plazos son tus tres palancas defensivas. Cap (máximo importe reclamable), basket (umbral mínimo para reclamar) y plazos de supervivencia (cuánto duran las garantías). Si una cláusula es agresiva, mitígala ajustando estas tres palancas.
- Documenta todo en schedules. Si algo importante para ti debe seguir siendo cierto post-venta — un acuerdo verbal, una comisión, una side letter — debe aparecer por escrito en el SPA o sus schedules. La Entire Agreement Clause anula todo lo demás.
- Considera un seguro de W&I en operaciones donde el comprador presione por garantías amplias. Cubre incumplimientos de las garantías y puede sustituir o reducir el escrow.
Sobre la mecánica de la garantía monetaria post-cierre, en qué es el escrow en M&A. Y sobre la fase previa donde se origina parte del riesgo que el SPA luego documenta, en qué es una due diligence.
